Jak celowanie inflacyjne naprawdę wpłynęło na Indie?

Surjit S Bhalla pisze: Cele inflacyjne w Indiach nie były odpowiedzialne za spadek inflacji. Przyczyniło się to do spadku wzrostu PKB z powodu zbyt wysokich realnych stóp procentowych.

(Ilustracja: CR Sasikumar)

Trzy dekady po rozpoczęciu polityki celu inflacyjnego (IT) w Nowej Zelandii i po jej przyjęciu przez 33 kraje, warto zadać pytanie, czy udało się jej osiągnąć główny cel, jakim jest obniżenie inflacji. Ostatnimi dwoma uczestnikami, którzy przyjęli arsenał IT (odpowiednie użycie terminu wojowniczego jest to, że jego zwolennicy chcą prowadzić wojnę z plagą inflacji) były Argentyna i Indie w 2016 roku.

RBI ogłosiło formalny przegląd instrumentu polityki po sześciu latach od raportu Urjita Patel (2014) na temat inflacji i stosowania celu inflacyjnego. Formalnie przyjęto ją w 2016 r. Na pierwszym posiedzeniu Komitetu Polityki Pieniężnej RBI w październiku 2016 r. ogłoszono również formalnie, że RPP uznała realną stopę repo na poziomie 1,25 proc. za neutralną realną stopę polityczną dla indyjskiej gospodarki.

Przez neutralną realną stopę polityczną RBI rozumiał stopę polityczną zgodną ze wzrostem przy potencjale (dla entuzjastów krzywej Phillipsa wzrost równy wzrostowi uzyskiwanemu przy pełnym zatrudnieniu). W momencie ogłoszenia wzrost PKB w Indiach wynosił średnio 7,9 proc. (drugi kwartał 2016 r.), a inflacja w sierpniu wyniosła 5 proc. Stąd zapowiedź stopy repo na poziomie 6,25 proc.

To są fakty pieniężne, od których możemy zacząć oceniać, czy IT w Indiach zadziałało. Podstawowym celem IT było powstrzymanie inflacji na poziomie około 4 procent, w dopuszczalnym przedziale od 2 do 6 procent. Zasadniczo ocena IT musi dostarczyć odpowiedzi na dwa pytania: Czy spadek inflacji po wprowadzeniu IT i jaka była rola IT w spadku inflacji? Co równie ważne, czy przyjęcie IT wiązało się z polityką najwyższych realnych stóp repo w Indiach — kiedykolwiek — przez prawie trzy lata 2017-2019? Odpowiedź na to ostatnie jest twierdząca, ale trzeba też przyznać, że wysokie realne stopy repo były główną przyczyną spadku wzrostu PKB w Indiach z 8 proc. (przed IT) do 5 proc. (po IT).

Wszystkie te i inne pytania zostały ocenione w prezentacji SBBL (Balasubramanian, Bhalla, Bhasin i Loungani) na ORF, 18 marca 2021 r. ( https://www.researchgate.net/publication/350156427_Inflation_Targeting_Much_ado_about_nothing_Examining_the_Evidence ).

Ponieważ polityka IT czeka na przegląd, wywołała zdrową debatę na temat jej zalet i wad. Ciężkie działa są szeroko rozpowszechnione w obozie profesjonalistów. Interesującą cechą indyjskiej obrony IT jest to, że bardzo niewielu protagonistów wspomina globalny kontekst inflacji, w którym nastąpił jej spadek, a ci, którzy uwzględniają globalne trendy inflacyjne, robią to w sposób pobieżny. Wyraźnym celem artykułu SBBL jest ocena IT w kontekście globalnym, w ciągu ostatnich 40 lat, zarówno dla celów inflacyjnych, jak i dla osób niedocelowych, osobno dla gospodarek zaawansowanych (AE) i gospodarek wschodzących (EE).

Tablica dokumentuje wzór historyczny. Oto kilka zaskakujących faktów. Po pierwsze, roczna mediana inflacji w AE była stale niska, około 2,5 procent przez ostatnie 30 lat i niska 1,5 procent przez ostatnie pięć. Tak niski, że wiele banków centralnych prowadzi oficjalne kampanie mające na celu podniesienie stopy inflacji. Jednym z wniosków może być to, że IT odniosło sukces przekraczający czyjeś marzenia. Jednak przypisywanie tego spadku inflacji IT byłoby błędem — i rzeczywiście jest to jeden z głównych punktów artykułu SBBL.

Źródło: dane MFW WEO Uwaga: Realna stopa repo jest definiowana jako stopa repo minus inflacja CPI r/r

Jeśli cokolwiek jest naprawdę globalne, to inflacja i przyjmowanie cen przez miliony producentów na świecie oznacza, że ​​żaden producent ani jeden kraj nie może wpłynąć na cenę jakiegokolwiek przedmiotu lub ogólny poziom cen. Więc jak może zapytać Tina Turner, co ma wspólnego IT z poziomem inflacji?

Ach, ale co z ceną ropy? Cenę ropy ustala oligopol, a to z pewnością wpływa na ogólną inflację, o czym wszyscy w niewygodny sposób dowiedzieliśmy się w latach siedemdziesiątych. Ale ropa przestała być czynnikiem globalnej inflacji, przynajmniej od połowy lat osiemdziesiątych. W związku z tym pouczające jest przyjrzenie się cenie ropy Brent. W grudniu 1998 r. średnia cena ropy wynosiła 9,8 USD za baryłkę. W lipcu 2008 r. średnia miesięczna cena ropy osiągnęła najwyższy poziom 133 USD za baryłkę. W ciągu dziewięciu lat wzrost wyniósł 13 razy. Ale co się stało z inflacją AE — nic. Bardziej interesujące jest to, co stało się z inflacją wśród osób niedocelowych — mediana inflacji zasadniczej spadła — średnia inflacja AE w latach 2005-2009 wyniosła 1,9 procent, w porównaniu ze średnią 2,7 procent w latach 90.

Bliżej domu i niewielu protagonistów IT wspomni o tym, najniższa inflacja w historii Indii miała miejsce w latach 1999-2005. Po zarejestrowaniu 13,3% w 1998 r. inflacja w Indiach wyniosła średnio tylko 3,9% w ciągu następnych siedmiu lat. Średnia mediana wskaźnika wśród osób namierzających EM w latach 2000-2004 wynosiła 4%, a wśród osób nie będących na celowniku 3,8%.

Ale teologowie inflacji wspominają o innym ważnym wyznaczniku inflacji — deficytach fiskalnych. W 2003 roku Indie uchwaliły ustawę FRBM, aby kontrolować deficyty fiskalne i inflację. Jak wspomniałem w moich kolumnach, istnieje bardzo mało dowodów, zarówno w kraju, jak i za granicą, na to, że deficyty fiskalne wpływają na inflację. I znowu, globalizacja płaci za tę wiarę, podobnie jak z innym fundamentalnym czynnikiem inflacji – wzrostem podaży pieniądza. Jeśli chodzi o te ostatnie, w 1984 r. Stany Zjednoczone przestały publikować tygodniowe dane o wzroście podaży pieniądza, które przed tą datą poruszały rynki finansowe.

Wróćmy do deficytów fiskalnych – z pewnością przyczyny inflacji w Indiach, pomimo światowych dowodów, że jest inaczej. Przez trzy kolejne lata poprzedzające ogłoszenie FRBM skonsolidowane Centrum plus deficyty państwa odnotowały 10,9% (w 2001 r.), 10,4 i 10,9%. W siedmioletnim okresie 1999-2005 skonsolidowane deficyty fiskalne wynosiły średnio 9,4 procent PKB. Musimy jednak przyznać i zaakceptować, że te lata reprezentowały złoty okres indyjskiej inflacji — bez FRBM i bez IT.

W czasie publikacji raportu Patel inflacja szalała i ważne jest, aby przeanalizować, dlaczego inflacja katapultowała się do średniej rocznej 9,2 procent w latach 2006-2013. Nie miało to nic wspólnego z brakiem celu inflacyjnego lub egzekwowaniem niskich deficyty.

Jak wynika z tabeli, kraje, które nie przyjęły celu inflacyjnego, wykazują niższą inflację niż te, które to zrobiły. Istnieją również koszty związane z celami inflacyjnymi w Indiach. Doprowadziło to do wyższych realnych stóp procentowych, w błędnym przekonaniu, że wysokie stopy polityczne wpływają na cenę żywności, ropy lub czegokolwiek innego. Jednak wysokie stopy realne wpływają na wzrost gospodarczy, wpływając na koszt kapitału krajowego w tym ultrakonkurencyjnym świecie. Bardzo prawdopodobne jest, że potencjalny wzrost PKB, jak przyznaje RBI, został osiągnięty tuż przed podjęciem decyzji przez RPP we wrześniu 2016 r. Od tego czasu nastąpił stały wzrost realnych stóp procentowych i stały spadek dynamiki PKB . Dopiero wraz ze zmianą kierownictwa RBI pod koniec 2018 r. realne stopy repo zaczęły spadać z historycznych maksimów. Ten ruch był pożądanym odejściem od celu inflacyjnego i pożądanym krokiem w kierunku poszanowania ważnej roli polityki pieniężnej we wpływaniu na wzrost. Jest to ruch, który jest teraz uznawany przez większość banków centralnych w gospodarkach rozwiniętych. Stąd dochodzimy do wniosku i obecnej rzeczywistości, w której nie ma kraju, w którym można by kierować inflacją.

Ta kolumna pojawiła się po raz pierwszy w wydaniu drukowanym 20 marca 2021 r. pod tytułem „Brak kraju do celów inflacyjnych”. Autor jest dyrektorem wykonawczym MFW reprezentującym Indie, Sri Lankę, Bangladesz i Bhutan. Wyrażone poglądy są poglądami autora i niekoniecznie reprezentują poglądy MFW, jego Zarządu lub kierownictwa MFW.